Résumé des épisodes précédents

Nous avons vu lors des trois premiers volets que d'une part, notre système de retraite actuel était voué à la faillite (ep.2), d'autre part qu'une retraite par répartition ne pouvait fonctionner qu'en abandonnant le principe des prestations définies pour celui des cotisations définies (ep.3), que seul un système par points permettait de choisir son âge de départ en retraite sans être pénalisé par les choix des autres cotisants.

Nous avons également vu qu'un système à cotisation défini par points, pourvu qu'il soit le même pour tous, était plus équitable, qu'il ne pouvait pas faire faillite, car ce qui sort ne peut excéder ce qui rentre, et qu'en l'absence d'engagement de sortie non provisionné, il n'ajoutait pas d'hypothèque supplémentaire sur les finances publiques. Voilà qui n'est pas si mal.

Hélas, nous avons également vu qu'il ne pouvait pas faire de miracle. Selon diverses hypothèses démographiques et de croissance économique, nous avons vu que pour bénéficier d'une retraite décente mais sans luxe aucun, ceux qui entrent sur le marché du travail aujourd'hui, dans un tel système, doivent envisager un départ vers 70 ans, voir plus.

Une retraite par capitalisation pourrait elle faire mieux ? Quels en seraient les avantages, les inconvénients, et les pièges à éviter ?

Le sujet mériterait un livre à  lui tout seul. Je m'en tiendrai donc à l'essentiel.
 

La différence majeure

Dans un système par répartition, ce que vous versez aux caisses est quasi immédiatement reversé aux pensionnés. L'argent versé ne travaille pas, ne sert pas à former de capital. Le système reconnaît que votre contribution aux retraites d'aujourd'hui vous donnera droit à une part des retraites de demain, mais rien de plus. Les « points », les « trimestres » ou que sais-je encore que vous accumulez ne sont que des jeux d'écriture, l'argent, lui, ne fait qu'un court passage par la caisse de retraite.

Dans un système par capitalisation, vous cotisez pour vous sur un compte de prévoyance en vue de la retraite, et votre argent produit des plus-values, des intérêts ou des dividendes. Lorsque vous liquidez votre pension, vous vous retrouvez à la tête d'un certain capital, lequel, alors consommé sous la forme d'une assurance vie (permettant de toucher une pension quelle que soit le temps qui vous reste à vivre), vous permet d'assurer vos vieux jours. Si vous avez commencé à cotiser tôt, comme nous le verrons plus tard, le capital ainsi formé peut être tout à fait conséquent.

Mais avant de rêver à des matelas d'oseille qui chantent, sachez qu'il y a loin du principe à ses différentes formes de mise en oeuvre. La mésaventure des fonds de pension d'entreprise de certaines grandes sociétés – essentiellement anglo saxones – mérite d'être comptée.

Prestations définies vs cotisations définies, fonds d'entreprise vs compte individuel

A la suite de revendications syndicales, il y a bien longtemps, des managers de grandes sociétés se sont crus malins en négociant une certaine modération salariale immédiate contre l'abondement d'un  fonds de pension, lequel verserait en sortie une prestation définie contractuellement à la signature. Une faiblesse des normes comptables américaines (en fait, mondiales), seulement corrigée depuis l'adoption des normes IFRS, a permis à des managers salariés, donc ne jouant pas avec leur argent, de promettre des prestations de sortie non correctement provisionnées et fondées sur des hypothèses de rendement qui se sont révélées totalement irréalistes, et qui aujourd'hui provoquent des ulcères aux chefs d'entreprise actuels à qui il revient de régler la note.

Bref, les managers de l'époque, de sociétés telles que GM, Ford, Delta Airlines, et bien d'autres (remember Enron ?), ont joué à "demain, je rase gratis" avec la même légèreté qu'un président socialiste de la république française "donnant" la retraite à 60 ans, quoiqu'avec d'autres pièges à cons.

Aujourd'hui, une société comme GM est littéralement étranglée par ses engagements de retraites non provisionnés au moment où ils auraient dû l'être. Les plans de restructuration et les reventes d'actifs de valeur se succèdent seulement pour faire face aux obligations contractuelles des fonds de pension aux prestations si mal définies. L'argent ainsi dégagé ne sert pas suffisamment au développement de nouveaux modèles performants. GM valait il y a peu moins en bourse que... Harley Davidson, pourtant 100 fois plus petit en termes de chiffre d'affaires ! Ford, les grandes compagnies aériennes, et quelques autres ne sont pas dans une situation bien différente.

Aujourd'hui, les fonds de pension d'entreprise ont compris la leçon et ne proposent plus de fonds à prestations définies, mais à cotisations définies. Le salarié sait ce qu'il met dedans, le gestionnaire s'engage à gérer rigoureusement l'épargne ainsi versée, mais ce qui sera versé en sortie des années après n’est pas garanti, seuls les moyens mis au service d’une gestion rigoureuse le sont.

A tel point que l'on se demande quel intérêt il y a pour le salarié à placer son épargne dans un fonds d'entreprise, sauf distorsion fiscale opérée par le législateur. Le salarié a tout à gagner à être libre du choix de son gestionnaire de compte de prévoyance retraite, quitte à changer de gestionnaire en cours de route si nécessaire.  Après tout, pourquoi être dépendant du fonds de son employeur si celui ci est peu performant... Ou malhonnête, ce qui s'est vu dans le cas d'Enron ou de Robert Maxwell ?

Du passé, nous pouvons déduire qu'il n'y a de bonne capitalisation possible que dans le cadre de comptes individuels, à cotisations définies, plaçant le salarié en situation de responsabilité par rapport à son épargne,  gérés par des entreprises dont cela est le métier, en concurrence, bien contrôlées (libéral mais pas utopiste, le Vincent) sous le règne de règles comptables prudentielles irréprochables. Sachant que le salarié peut tout à fait confier son épargne retraite à plusieurs gestionnaires simultanément, histoire de ne pas mettre tous ses oeufs dans le même panier.

Une fois ce préalable posé, que peut on attendre d'une bonne capitalisation, si l'on commence à cotiser dès son plus jeune âge actif ?

Rendements : défense de rêver !

Quand on lit certains auteurs pro-capitalisation, on se prend parfois à rêver de retraites de milliardaires, tant les hypothèses de taux d'intérêt retenues sont alléchantes... Et totalement irréalistes. 7%, 10%, 12%... Ben voyons ? Certains confondent prévision à long terme et wishful thinking.

De tels taux ne correspondent qu'aux objectifs de rentabilité des capitaux propres des grandes entreprise à un moment donné, ils n'ont rien de garanti. Ils ne tiennent pas compte des entreprises qui chutent, de celles qui ferment, qui  sont rachetées, et... Et surtout, qui peut prédire que les perspectives de croissance mondiale seront aussi fortes qu'actuellement dans les 40 prochaines années ? Que les BRIC (Brazil, Russia, India, China) , qui alimentent aujourd'hui fortement la croissance mondiale, poursuivront éternellement des croissances de 8% et plus ? Que le progrès technologique se poursuivra au rythme actuel sans que ne s'oppose à nous un pallier délicat, nous obligeant, par exemple, à composer plusieurs années avec des énergies primaires très coûteuses, avant qu'enfin la technologie ne nous permette de résoudre les problèmes posés ? Que notre système monétaire géré "à la fous-moi-le-camp" par des banques centrales actuellement en pilotage à vue ne se traduira pas par une résurgence de taux d'inflation que l'on a connus autrefois, venant éroder notre capital ? Que le monde ne connaîtra aucune crise du protectionnisme et du repli sur soi façon 1929 ?

Sur 40 ans, le temps peut faire de grandes choses, mais de nombreux aléas  peuvent survenir, abaissant les croissances réellement obtenues en dessous des attentes initiales. Il convient donc de se cantonner à des hypothèses très prudentes.

Sachant que la croissance globale de l'économie est la résultante de toutes les croissances de valeur créées par toutes les micro-économies qui la composent, il est raisonnable de tabler, pour les fonds gérant nos retraites, sur des rendements proches de la croissance mondiale – en fait, légèrement supérieurs,  car on peut admettre que les gestionnaires de fond ne seront pas sélectionnés parmi les plus mauvais. La croissance  mondiale a tourné autour de 4,5-5% dans un passé récent, mais il faut plutôt s'attendre à ce que cette moyenne mondiale baisse, parce que plus les pays dits émergents se développeront, plus il leur sera difficile de rééditer leurs chiffres de croissance actuels, qui correspondent à une phase de rattrapage depuis un point de départ très bas.

Dans son ouvrage "des lions menés par des ânes" (2003, Ed. Laffont), le très respectable économiste Charles Gave nous apprend (p.86 et suivantes) que quel que soit l'environnement économique et la période considérée, sur une période longue, la croissance de la somme de tous les profits des entreprises d'un même pays, qui conditionne la valeur des actifs qui engendrent ces profits, augmentent de façon quasi parallèle au PNB du pays considéré. Les résultats spectaculaires de certaines entreprises qui affichent une croissance de leur rentabilité doublant, voire triplant celle du PIB, sont compensées par toutes les pertes de celles dont les projets échouent. Il est donc illusoire, sauf à posséder une baguette magique capable de sélectionner par avance et à coup sûr les gagnants  pendant 40 ans (les alchimistes appelaient cela la pierre philosophale), d'espérer des croissances des valeurs d'actifs très supérieures à celles de la croissance mondiale.

Le fonds de réserve des retraites, mis en place par le gouvernement Jospin --- comme quoi certains dirigeants socialistes ont fait preuve d'un peu moins d'impéritie que de d'autres --- retient comme hypothèse de rendement à moyen terme pour ses placements un taux brut de 6,3%. Hors inflation, cela nous donne entre 3,0 et 4,2%, selon les pays et les taux d'inflation que l'on y a observés ces dernières années. Une poussée inflationniste mondiale est hélas possible dans les années à venir, les banques centrales augmentant leurs masses monétaires de façon très conséquente actuellement pour cause de crise bancaire.

Autre exemple incitant à la modération, et je m'arrêterai là: le gouvernement chilien,  lorsqu'il a mis en place sa retraite par capitalisation --- plus de détails lors de l'épisode 5 ---, a retenu des hypothèses de rendement net d'inflation pour ses fonds de 4%, an période de forte expansion.

Voilà pourquoi les hypothèses de taux utilisées pour fonder une prévision de rendement de la retraite par répartition doivent rester modestes.

Combien toucherait un retraité capitalisant dès aujourd'hui à partir de 25 ans ?

Les calculs qui vont suivre vont donc se donner pour hypothèses de rendement, hors inflation (monnaie constante), hors frais de gestion, de 2% (très raisonnable), 3% (raisonnable)  et 4% (raisonnablement optimiste).

Nous retiendrons, comme dans le troisième épisode, des hypothèses de croissance annuelle  moyenne des salaires français de 0,6%  ou 1,5% (la croissance mondiale peut être relativement déconnectée de la croissance française, on peut donc connaître des périodes d'accroissement des salaires faibles et de rendements de la capitalisation plus élevée).

Nous supposerons, en outre, que notre salarié moyen, au lieu d'émarger toute sa vie au salaire moyen, ce qui est peu réaliste, commence sa carrière 20% en dessous et la finisse 20% au dessus. Ainsi, ses cotisations de début de carrière, celles qui produiront le plus d'intérêts composés, seront plus faibles.  Le salaire moyen est fixé à 1400€ aujourd'hui, comme lors du calcul précédent, et la cotisation définie égale à 30% du salaire net, ce qui correspond peu ou prou au cas général. Notre salarié débutera donc à 1120 Euros nets (A peine au dessus du SMIC), et son salaire augmentera chaque année de l'augmentation générale vue ci dessus, augmentée de 1% due à sa progression personnelle. En arrondissant, cela donne donc 1,6% ou 2,5% de croissance annuelle du salaire hors inflation. Bien sûr, dans la vie réelle, ces augmentations se font plutôt par pallier distants de plusieurs années, mais qu'importe. Ainsi, le calcul du capital ainsi accumulé est moins avantageux que si le salarié est comptabilisé toute sa carrière au salaire moyen. Naturellement, notre calcul intègre une durée moyenne de chômage identique au cas précédent (8% de la durée travaillée sur une carrière en moyenne).

Nous tiendrons compte non pas de l'âge moyen de décès (87 ans, dans notre exemple précédent, pour quelqu'un ayant 25 ans aujourd'hui et 60 ans en 2043), mais de l'âge moyen du décès des femmes (92 ans), pour tenir compte du fait que la plupart des couples choisiront d'assurer une pension au dernier conjoint survivant. Bref, nos hypothèses de calcul seront désespérément raisonnables... et plus "dures" que dans le cas de la retraite par répartition à points de l'épisode précédent.

Toujours dans cette optique, nous tablerons sur un taux d'intérêt moyen de la rente servie plus faible que pendant la capitalisation. Autrement dit, lorsque nous aurons capitalisé à 2%, nous tablerons sur une sortie à 1,8%, et ainsi de suite, afin de tenir compte d'une moindre santé de l'économie mondiale au fur et à mesure que l'âge moyen de la planète augmente, ce qui devrait arriver justement vers 2040-2050, selon les projections actuelles.
 

Alors, combien ?

Le tableau suivant, comme ceux qui l'ont précédé, n'a qu'une vertu pédagogique et ne saurait constituer un calcul fiable de retraites dans 40 ans et plus.
 

 

Rappel des hypothèses vues au chapitre précédent:

 

 

Evolution du salaire net moyen français en euros constants :

 

 

hypothèse : croissance salariale basse   
Année 1 : 1400€  // Année 35 (60 ans): 1715 // Année 40 (65 ans): 1767 // année 45 (70 ans): 1820 // année 47 (72 ans): 1842 //

 

 

hypothèse : croissance salariale haute:
Année 1: 1400€ // Année 35 : 2322 // Année 40 : 2502 // A45 :  2694  //A47 : 2776

 

 

Retraites escomptables (capital accumulé / retraite mensuelle servie)
 

 

 

Estimation des pensions par capitalisation
 

 

 

Pour mémoire, rappelons ce qu'avait donné le calcul dans un système par répartition lors de l'épisode précédent

 

 

Estimation des pensions par répartition
 

 

Quels enseignements tirer de ces séries de chiffres :

Tout d'abord, la capitalisation autorise un espoir de retraites supérieures de 25 à 80%  par rapport à une retraite par répartition à points et à cotisation identique, dans des conditions économiques comparables, et ce alors que les hypothèses que j'ai retenues pour le calcul sont plus sévères vis à vis de la capitalisation. (prise en compte de la réversion dans un cas et pas dans l’autre, notamment).
 

Ajoutons que si mes calculs de retraite par capitalisation se montrent volontiers pessimistes (disons plutôt prudents), rien n’exclut a contrario que le monde puisse connaître un siècle particulièrement faste en terme de croissance, de progrès technologique, de gains de productivité, auquel cas les pensions versées seraient encore plus élevées. En contrepartie, la possibilité de « bonne surprise démographique », du côté des naissances, qui augmenterait les retraites par répartition de façon sensible parait moins envisageable.

Malgré cela, par capitalisation comme par répartition, espérer solder sa pension à 60 ans est illusoire, sauf à se contenter de très peu. Par contre, même en ne comptant que les hypothèses "pessimistes" ou "raisonnables", le taux de remplacement du dernier salaire devient tout à fait acceptable entre 65 et 70 ans, contre 70-75 dans le cas de la répartition et à un degré moindre, alors qu’il sera sans doute difficile aux salariés de demain de maintenir un niveau de rémunération optimal lorsque les effets de l’âge commenceront à se faire sentir.

Enfin, comme dans le cas de la répartition, si la croissance économique est molle, les retraites servies seront tout justes correctes, alors que si les fondamentaux s'améliorent, la retraite servie sera tout à fait intéressante. Il n’y a pas de mystère, les pays en bonne santé économique serviront de meilleures retraites que ceux en stagnation. Les chantres de la "décroissance" promettent, entre autres abominations, un avenir absolument calamiteux aux vieux de demain.

Bref, le fait de faire travailler l'argent avant de le distribuer permet d'envisager des pensions nettement plus conséquentes pour les retraités. Quels sont les autres avantages de la retraite par capitalisation ? Quels sont les risques ?

Avantages complémentaires

En permettant de former du capital au fur et à mesure que les comptes individuels de prévoyance se remplissent, non seulement la capitalisation permet d'accroître le potentiel d'investissement dans l'économie domestique, sous réserve qu'elle soit un lieu de placement compétitif, mais encore  exerce-t-elle une influence essentielle sur le management des entreprises: en permettant à de larges sommes de se réallouer constamment vers les entreprises les plus performantes, elles les poussent à s'adapter, et à augmenter leur productivité, donc la croissance, donc les salaires... Les fonds de pension contribuent donc non seulement à servir de meilleures retraites, mais aussi, d'une façon générale, de meilleurs salaires sur le long terme, moyennant, en contrepartie, une exigence d'adaptabilité plus forte demandée aux salariés, lesquels seront sans doute amenés à changer plus fréquemment de poste de travail. On a rien sans rien...
 

Facteurs de risque

Nul ne peut prédire ce qui se passera pendant les 40 ou 50 prochaines années à l’échelon mondial. Dans des pays comme la Russie ou l'ex Yougoslavie (années 90), voire l'Allemagne de 1923, des périodes d'hyper-inflation ont réduit à néant les épargnes individuelles. Même les plus prévoyants, qui avaient converti leurs avoirs en or avant la débâcle, y ont laissé des plumes. Dire que cela ne se reproduira plus jamais, nulle part, ou que les fonds de pension sauront anticiper ces phénomènes et limiter la casse grâce à des placements "refuge", relève plus du souhait que de la certitude… Le pire n’est certes pas certain, mais par anticipation, pour garantir la qualité d’une épargne retraite de long terme, toutes les politiques menées doivent éviter de semer les graines d’une résurgence inflationniste.

Ceci dit, rappelons que la répartition à points est

elle même tributaires d'aléas forts: risques liés à l'émigration des meilleurs étudiants qui iront créer de la richesse ailleurs, à l'évolution négative de la démographie, à l’écroulement des finances publiques… On peut considérer qu’une retraite par capitalisation à cotisations définies comporte un peu plus de risques qu’une répartition par points à cotisation définies, mais pas de façon considérable. L’argument de certains adversaires dogmatiques de toute forme de capitalisation, selon lequel la répartition garantit une retraite (oui, mais laquelle ?) et la capitalisation comporte un niveau de risque trop difficile à assumer, est tout simplement mensonger.

La réalité peut être nuancée ainsi : un placement à rendement un peu plus élevé comporte souvent une part de risque un peu plus élevée, et la capitalisation n’échappe pas à cette logique. Le choix politique subséquent est donc de déterminer comment maximiser l’espoir de gain tout en réduisant le niveau de risques. Cela suppose certainement une réflexion sur la "liberté" qu’une constitution peut accorder à nos gouvernants en matière de gestion des finances publiques. Des règles prudentielles strictes s’imposeront à l’état de façon bien plus incontournable si une retraite par capitalisation venait à être introduite. 

Une retraite par capitalisation oblige donc les gouvernants à faire preuve de bien plus de sérieux que dans le cas d'une répartition à cotisations définies. C'est un point certes tout à fait positif, mais aussi un facteur de risque sur le long terme, lorsque l’on connaît la propension de certains hommes politiques de sacrifier le long terme à la démagogie et aux prochaines élections. S’il y a une chose dont nous pouvons être absolument certains, c’est que la démagogie et le court-termisme des politiciens ne disparaîtront jamais totalement dans nos démocraties.

Alors la capitalisation, on y va ?

Si l'on s'en tient aux chiffres bruts et aux impacts économiques prévisibles, une retraite par capitalisation est infiniment préférable aux systèmes par répartition, fussent-ils expurgés de leurs pires défauts grâce au système des cotisations définies.

Une transition vers une retraite par capitalisation serait donc, en pure théorie, souhaitable. On voit mal au nom de quel principe une nation devrait privilégier un système garantissant des retraites plus faibles, et aux effets secondaires  moins vertueux pour l’économie.
 

Pourtant, dans la plupart des pays du monde, l'on trouve des régimes de base fondés sur la répartition. Et les exemples de virage à 180% vers un système entièrement capitalisé sont rares. Beaucoup de pays ont préféré jouer la complémentarité entre les deux systèmes.

Et pour cause: imaginons que demain, l'on permette à tous les cotisants de placer l'ensemble de leurs cotisations de retraite dans des fonds de capitalisation, où trouvera-t-on l'argent pour honorer les retraites existantes ? Et comment servir une retraite décente à ceux qui prendront le train de la capitalisation en marche, n’épargnant que sur un faible nombre d’années ?

La transition... Telle est la très épineuse question à 172 Milliards d’Euros (annuels) à laquelle il convient de répondre avec précision, sans quoi, réclamer une transformation de notre système de retraites vers une capitalisation relève de la pure incantation.

C'est ce que nous verrons lors du prochain épisode de cette série, le cinquième, lequel sera un peu plus long à écrire --- et donc à publier --- que les précédents, et --- je préfère calmer de suite les attentes déraisonnables --- ne proposera pas de solution "miracle". Je n'ai pas découvert le secret de la pierre philosophale sous mon oreiller !

Vincent BENARD