La presse économique évoque avec force trompettes l'accord sur le point d'être conclu par Bank Of America (BAC) pour, selon l'expression couramment employée, "solder les comptes de la crise des subprimes" et du Foreclosure Gate.

Même si je rejoins les analystes qui affirment que l'accord est excellent pour la banque de Caroline du Nord, malgré son montant, 14 milliards, apparemment astronomique, cet accord ne signifie en rien que pour Bank Of America, le Foreclosure Gate soit de l'histoire ancienne, même si les marchés ont réagi très favorablement à l'annonce du deal.

Je vais tenter une petite synthèse d'un sujet encore vaste qui, à n'en pas douter, va faire couler beaucoup d'encre dans les jours qui viennent (sources en fin d'article) :

Le litige :

Countrywide, filiale de BAC, a écoulé pendant les années bulle 424 Milliards de dollars de titres obligataires adossés  à des créances immobilières* dites "subprime" sur le principe de la "titrisation par tranche" (voir explications ici). Elle est accusée, nombreuses preuves statistiques à l'appui, d'avoir menti aux investisseurs sur la qualité moyenne des prêts composant les fonds hypothécaires.

*ces titres seront appelés RMBS dans la suite de l'article.

Sur cette base, les investisseurs réclament compensation du dommage subi.

Au départ, BAC a argué que les acheteurs étant eux mêmes dans la finance, étaient en mesure d'évaluer le risque produit. Mais plusieurs études ont montré que Countrywide mentait sciemment sur la qualité moyenne des prêts et que ce mensonge n'était guère décelable même par des professionnels.

Une class action a été montée par divers investisseurs, dont les fonds d'investissement géants Black Rock et Pimco, et rien moins que la réserve fédérale de New York, au titre des renflouements auxquels elle a du contribuer. Selon Bank of America, la class action a regroupé "la quasi totalité des réclamations affectant les 424 milliards de dollars". La négociation a été menée par un petit groupe d'avocats de Houston, Gibbs & Brun, dont la patronne, Kathy Patrick (photo), est bien partie pour devenir aussi célèbre que Erin Brockovich**. L'accord a d'ores et déjà été endossé par les 22 plus gros investiseurs participant à la class action.

Les bases de l'accord:

L'accord porte sur environ 14 milliards de dollars, prévoyant 8.5 milliards de dédomagements directs plus 5.5 milliards de provisions à verser en cas de dégradation accrue de la valeur économique des titres composant les RMBS.

Ajoutons que BAC prévoit encore 6 autres milliards de provisions pour faire face à d'autres problèmes éventuels liés au coût croissant des procédures judicaires en cas de forclusion, et à la dépréciation de sa filiale Countrywide. Enfin, les accord passés (avec Fannie Mae, Freddie Mac, et Assured Guaranty) représentent encore environ 5 Milliards.

Au total, ce seront donc 25 milliards de dollars que Bank Of America aura déboursés pour solder son ardoise auprès des investisseurs de titres hypothécaires. Autant pour ceux qui voyaient dans les problèmes liés au Foreclosure Gate une simple péripétie technique.

Attention, l'accord doit encore être approuvé par les petits investisseurs, et par la cour de New York. Bank of America ne fait pas mystère, dans son communiqué, que ces dernières approbations peuvent prendre du temps.

Est-ce peu ou beaucoup ?

Une bonne affaire pour BAC

Si la somme annoncée parait astronomique (14 milliards... Un record dans l'histoire judiciaire américaine), elle reste semble-t-il assez mesurée pour BAC.

En effet, les obligations émises, d'une valeur faciale de 424 Mds, ont une balance impayée de 221 milliards. Le communiqué de Bank of A. ne précise pas quelle est la part des impayés normale (les prêts ne sont pas à échéance) et celle qui n'est pas récupérable (défauts passés et à venir) mais certaines estimations font état de plus de 80 milliards de sinistre total potentiel, soit environ 20% de la valeur faciale initiale.

14 milliards de remboursements (8.5 assurés et 5.5 potentiels) sont donc une somme assez "raisonnable" par rapport aux pertes estimées pour les investisseurs. Pour savoir pourquoi les deux parties acceptent un tel accord, quelques bases.

Quelle est la part des dommages liée à la fraude ?

L'alternative à un accord est un procès au civil. Le juge devra apprécier la validité des arguments des plaignants et ceux de la défense.

L'évaluation de ces dommages réels n'est pas chose simple. En effet, une partie de la perte subie par les obligations vendues par les RMBS packagées par Countrywide sont liées au retournement de la conjoncture économique. Autrement dit, même si Countrywide avait dit la vérité sur le contenu des RMBS pourries, il y aurait eu perte tout de même. Par contre, diverses analyses statistiques ont montré qu'environ 10 à 40% des prêts composant leurs RMBS, avec une moyenne autour de 20%, sortaient de l'épure des caractéristiques annoncées. On peut donc supposer en première approche que les pertes "économiques" représentent 80% environ des pertes totales, et que 20% sont liées à des prêts ne correspondant pas à la qualité décrite.

Naturellement, cela est un peu plus compliqué. Les prêts non conformes peuvent avoir un taux de défaut plus élevé que les autres. En contrepartie, seule "une partie" de la non conformité peut être remboursable, car certains emprunteurs "non conformes" peuvent, finalement, se rêvéler de moins mauvais payeurs que d'autre. Les prêts non conformes ont modifié la "moyenne" des caractéristiques du prêt du pool. Bref, en cas de procès, les arguments de guerre de tranchée procédurale ne manquent pas.

Il y a un p'tit détail...

Mais, "attendez une minute", aurait dit un célèbre lieutenant de série télévisée récemment décédé. Les lecteurs de mon livre savent que sans la partie frauduleuse des montages RMBS de countrywide, il est probable que la partie "non frauduleuse" n'aurait pu être montée. Autrement dit, la fraude rendait rentable des montages qui, sans cela, n'auraient eu aucun intérêt. Et donc, des prêts "valides" n'auraient pas été octroyés, la bulle aurait moins gonflé, et ainsi de suite.

Les plaignants pourraient donc arguer devant les tribunaux que non seulement les pertes pour "violation de représentation", mais une partie des pertes économiques, seraient imputables à BAC-Countrywide, permettant aux investisseurs de récupérer une somme plus importante.

Mais l'expérience d'affaires similaires montre qu'une telle relation de causalité est très difficile à prouver devant un tribunal. Or, et quoiqu'en disent nos médias, aux USA, la présomption d'innocence n'est pas un vain mot. Le risque, pour les investisseurs, serait donc de s'engager dans un procès où réunir des éléments à charge leur couterait très cher pour un résultat aléatoire.

Du côté de BAC, le danger d'un procès serait que le juge, sur la base des arguments des plaignants, ordonne des investigations complémentaires: retrouver des échanges de mels, ou lever certaines clauses de confidentialité relatives à la constitution des MBS. Si ces investigations révèlaient de nouvelles irrégularités, les juges pourraient accorder aux plaignants des "dommages punitifs", c'est à dire aller bien au delà de la simple compensation des dommages "réels".

Et surtout, d'éventuelles découvertes liées à ces investigations pourraient alimenter d'autres procédures lancées par d'autres plaignants, notamment, peut être, de la part d'emprunteurs expulsés découvrant à cette occasion de nouveaux problèmes avec l'enregistrement de leurs créances, ou que sais-je encore.

Pire encore, d'éventuelles découvertes scabreuses pour BAC pourraient pousser certains procureurs généraux à se désolidariser de la procédure de conciliation inter-états dirigée par le procureur de l'Iowa Tom Miller, qui, déjà, suscite le rejet de son collègue de New York, ce qui n'est pas rien.

Bref, BAC sait quels cadavres il a dans ses placards, qu'un accord permet de conserver bien fermés. Les investisseurs n'ont aucune idée de leur ampleur, et ne savent pas s'ils pourraient en tirer profit, ni au bout de combien de temps et de frais de justice. Dans ces conditions, il est probable que nombre des parties en présence préfèrent solder l'ardoise pour 8,5 à 14 milliards de dollars, selon que la crise immobilière se poursuive ou qu'elle se résorbe.

Ajoutons à cela que le cabinet Gibbs & Burn, qui devrait toucher, selon le New York Times, près de 85 Millions de dollars, est intéressé à ce que l'accord soit conclu assez vite. 85 Millions plus une publicité d'enfer, pour un cabinet de 30 collaborateurs, cela ne se refuse pas !

Ceci dit, l'accord doit encore être approuvé par TOUS les investisseurs présents dans la class action. Les éventuelles objections (par exemple, de petits investisseurs trouvant l'accord insuffisant) doivent être présentée avant le 31 octobre et la date d'un éventuel jugement d'approbation est fixée au 17 novembre.

Conclusion : BAC a peut être éteint un incendie, mais les braises couvent encore

Lorsque la presse écrit que BAC solde les comptes des subprimes avec cet accord, en supposant qu'il soit approuvé, BAC ne fera qu'éteindre un incendie judiciaire, le plus important, certes, mais pas le seul. Ainsi, BAC a aussi racheté Merill Lynch, qui traine 11 milliards de réclamations en cours, pour commercialisation de RMBS frauduleuses.

La facture économique de la crise, elle, n'est pas purgée. Comme je le disais il y a deux jours, l'inventaire des propriétés en forclusion est tellement important que tous les titres que BAC/C-wide a gardés par devers ses comptes verront leur valeur fortement dépréciée. Notamment, BAC risque de devoir reporter à son bilan des pertes croissantes de prêts dits de "seconde hypothèque", prêts dont elle posséderait encore 130 milliards en portefeuille.

Enfin, BAC est en procès avec des milliers de propriétaires en phase d'expulsion. Un accord de 14 milliards avec les investisseurs, quand bien même, en droit américain, il n'entame en rien la présomption d'innocence, risque de renforcer chez les magistrats l'idée que décidément, "il n'y a pas de fumée sans feu".

Cet accord, en effet, montre à quel point les questions soulevées par le Foreclosure Gate n'étaient pas de simples questions techniques. Il va sans doute forcer les autres grands réseaux bancaires à hâter la conclusion d'accords similaires.

Bref, l'accord en voie de conclusion (peut être), pour satisfaisant qu'il soit du point de vue de Bank of America, n'est qu'une partie de l'histoire du solde de la crise, dont l'essentiel reste encore à écrire.

-----------
** Kathy Patrick a été choisie d'une part parce que son petit cabinet Texan n'avait aucun conflit d'intérêt vis à vis des grandes banques new yorkaises impliquées dans la crise, et d'autre part parce qu'elle a conclu il y a un an un accord forçant UBS et Goldman Sachs a rembourser 550 millions de dollars à PIMCO, entre autres. Une tueuse, quoi...

-----------
Lire également :

Texte complet du projet d'accord 

CP de Bank Of America 

Bank of America Settles Claims Stemming From Mortgage Crisis (NY Times)

BofA “Settlement”: Not a Done Deal, and Not a Good Deal for Investors (Yves Smith)

Kathy Patrick, the Lawyer Behind the Bank of America Settlement (NY Times)

L'analyse d'Adam Levitin, de George Mason University 

Précédemment sur Objectif eco:

Le temps se gâte pour BAC
 
BAC paie plus d'1 Md$ à un assureur Monoline

Fitch dégrade les grands réseaux de crédit

Nos principaux articles sur le Foreclosure Gate

-----------

-----------